Ecco un estratto dei commenti e pensieri finanziari del nostro amico Matteo Nobile, stimato professionista del settore in Svizzera.
Premessa:
Preferisco un approccio basato sulla gestione del rischio, dove risulta più importante evitare di subire particolari danni piuttosto che "vincere" sulla scelta dell'investimento perfetto.
Previsioni 2015 e costruzione di portafogli
Ci risiamo: verso la fine dell'anno, l'etere (tv, radio, web) si riempie di outlook finanziari e oroscopi. I primi li valutiamo con la massima attenzione, sperando di capire dove mettere i nostri sudati risparmi per farli fruttare, i secondi li ascoltiamo con un misto tra scetticismo e divertimento, sapendo che in fondo, o sono tremendamente generici, oppure non ci azzeccano.
Ma quante volte ci hanno azzeccato gli outlook finanziari?
Difficile fare una statistica, vista la dispersione dei dati, di come questi vengono registrati e di come molti, a volte un po' come gli oroscopi, sono piuttosto generici, oppure si riferiscono ai dati economici ma non alla valutazione degli strumenti finanziari. È però possibile fare una valutazione inversa: valutare cosa sarebbe successo se le previsioni fossero state corrette e confrontarle con cosa è realmente successo.
Prendiamo gli ultimi 27 anni e consideriamo le azioni globali (MSCI World), quelle emergenti (MSCI Emerging), le obbligazioni globali (con cambio protetto), l'oro, il greggio, e il CHF, dal punto di vista di un investitore in USD.
- Se questo investitore avesse investito la stessa quantità in ognuna di queste asset classes avrebbe ottenuto una performance di 5.4% circa all'anno, negli ultimi 27 anni.
- Se fosse stato possibile non investire solo nella peggiore, il risultato sarebbe quasi raddoppiato a 10.3% all'anno, per 27 anni.
- Se addirittura fosse stato possibile investire nelle migliori 3, la performance sarebbe di nuovo quasi raddoppiata, a 19.2% all'anno, per 27 anni.
Per un parametro di misura, 100 dollari a fine 1987 sarebbero diventati rispettivamente 426 (investendo in tutte le asset classes), 1610 (investendo in tutte tranne la peggiore), 17600 investendo nelle migliori 3. A riferimento, investendo sempre nella migliore, alla fine del periodo ci saremmo trovati con 254056 USD (29% all'anno), mentre investendo sempre nella peggiore, sarebbero rimasti 55 cts (-19% all'anno). Visto in un altro modo, investendo in tutte tranne la peggiore, anno per anno, si sarebbe ottenuta la stessa performance della migliore delle asset classes (mercati emergenti) con un terzo del rischio. Interessante anche notare come l'investimento nei migliori 3 abbia ottenuto sempre risultati positivi, ogni anno, passando indenne nelle crisi del 2000-2003 e del 2007-2009. Va anche notato che non si tratta di prevedere l'ammontare della performance, semplicemente una graduatoria, dalla migliore alla peggiore.
Io non conosco portafogli che abbiano ottenuto 20% di performance annua su 27 anni consecutivi con un rischio di poco superiore al 10%! Qualche portafoglio è arrivato vicino ai 10% all'anno, come ad esempio Carmignac Patrimoine che dal 1989 ad oggi ha offerto circa 8.5% annuo. Si tratta però di casi piuttosto rari. Portafogli come lo UBS Balanced sono più vicini al 5.3%, addirittura sotto la media.
Questi dati empirici mostrano come la possibilità di prevedere l'andamento delle asset classes finanziarie sia decisamente inferiore a quello che si vuole far credere.
- Ad oggi, per tornare alla situazione attuale, è difficile, se non impossibile, prevedere quale sarà l'impatto del prezzo del greggio a 60 invece che a 100.
- Impossibile prevedere se da qui a qualche mese i paesi dell'OPEC si accorderanno per un taglio di produzione, facendo tornare i prezzi, presumibilmente, verso 90-100 USD.
- Per quanto se ne discuta, è difficile, se non impossibile, prevedere quale possa essere l'impatto di un rialzo dei tassi a breve in USA, sempre che la FED decida di rialzarli, altra cosa non esattamente certa.
- È difficile, se non impossibile, determinare se le riforme italiane sulla legge del lavoro troveranno un riscontro economico oppure si tradurranno in scioperi e tumulti sociali.
- Se la Cina sarà in grado di rilanciare la propria economia, magari stimolando i consumi piuttosto che i crediti.
- Se la BCE sarà davvero in grado di rilanciare l'attività creditizia e i relativi investimenti tramite un quantitative easing, oppure altre forme di intervento, oppure se sarà sufficiente la forza del dollaro (e la relativa debolezza dell'EUR).
- Se la demografia sfavorevole in gran parte dei paesi sviluppati sarà un freno eccessivo già nell'anno prossimo, oppure lo sarà nei successivi. Se questo freno sarà solo temporaneo e poi la situazione si normalizzerà verso nuovi equilibri.
- Se i baby boomers che oggi lasciano il mondo del lavoro e fanno “paura” in termini di onere sociali, trasferiranno la loro ricchezza agli eredi.
Le incognite sono troppe, così come sono complesse, non lineari e in buona parte sconosciute le dinamiche tra le variabili economiche e sociali. Non siamo nemmeno così certi di quanto queste variabili si traducano poi in una variazione di prezzo delle asset classes. Il Price earning ratio di 22.5 dell'indice Euro Stoxx 50, di 20 sullo SMI, di 18 sullo S&P500 è “corretto” ? Come possiamo misurare la “correttezza” di questo parametro ? In base ai tassi di interesse ? Di medio, di lungo periodo ? In base all'inflazione oppure alle sue aspettative ? Solo l'anno scorso non c'era economista che non giurasse sulla testa dei suoi figli che i tassi di interesse erano assolutamente troppo bassi e che erano destinati a salire…
Per quanto fossero bassi, i tassi sulle principali valute sono scesi ulteriormente durante tutto l'anno. Ad oggi, più o meno tutti gli economisti ci assicurano che i tassi sono destinati a salire… a me sembra un po' un déjà-vu, ma prima o poi avranno sicuramente ragione.
Un altro modo di vedere la cosa è capire cosa sarebbe possibile fare se davvero le previsioni fossero corrette. Si supponga di poter dire che l'anno prossimo, il 19 di dicembre, l'indice S&P500 sarà a 2325, quindi un rialzo di 11.3% a partire dal livello attuale. Sarebbe possibile acquistare un'opzione call 2300 a 31.8 USD e vendere un'opzione call 2325 a 27 USD. Il “costo” sarebbe quindi di meno di 5 USD, ma se davvero l'indice arriverà a 2325, le 2 opzioni combinate varranno 25 USD… quintuplicando l'investimento! Il fatto che non si vedano spesso risultati del genere dovrebbe far capire quanto sia difficile azzeccare l'esatta posizione di un indice a distanza di mesi.
La costruzione del portafoglio 2015
Lo scenario presenta una quantità di incognite e di fattori poco ponderabili da rendere molto difficile anche capire quale potrebbe essere la classe peggiore sui prossimi 12 mesi. In secondo luogo, la suddivisione tra obbligazioni e azioni lascia oggi il tempo che trova. In un portafoglio 70% bond e 30% equity, in EUR, con le obbligazioni che offrono un rendimento di 1.4% con una duration di 7 anni, è sufficiente un movimento dei tassi di 0.2% per annullare il rendimento del pacchetto azionario, e per compensare una discesa del 15% dei mercati azionari, che si traduce in 4.5% di impatto sul portafoglio è necessario che i tassi scendano di 50 basis (0.5%) per compensare la perdita… tassi a 0.9% che però indicano una situazione ben più critica in generale. (giapponesizzazione).
La diversificazione, l'asimmetria e probabilmente l'inserimento di elementi “absolute return” sembra oggi più importante che mai.
Tenendo però conto che le correlazioni potrebbero mutare rapidamente, a fronte delle operazioni delle banche centrali, che significa che il portafoglio andrà controllato continuamente per assicurarsi che i fattori di rischio continuino ad essere poco correlati.
